Värderingsmodeller

Många företagare börjar titta på värderingsfrågan när man blir kontaktad av en potentiell köpare. Tyvärr kommer många frågor upp som kunde ha förberetts långt tidigare. Genom att värdera ditt företag kan du se var ditt företag står idag, vad du behöver förbättra och få ett underlag för att sätta mål för framtiden.

Det finns flera olika typer av värderingsmodeller. De kommer alla med sina egna fördelar och nackdelar. Det allmänt fastställt att alla modeller skulle ge samma resultat om de tillämpas konsekvent och utan några begränsningar. Men eftersom de flesta modeller idag innehåller en prognos för framtiden tillämpas modellerna med vissa begränsningar.

Begränsningarna kommer att minska nivån på noggrannheten på olika sätt, beroende på modell. Vi har valt de tre vanligaste affärsmässiga värderingsmodellkategorierna och kommer att diskutera konsekvenserna av respektive värderingsmodell.

Direkta kassaflödesmodeller

Modellerna baseras på kassaflödet som lämnar eller kommer in i företaget. De kan vara både direkta och indirekta, dvs. modellerna fokuserar direkt på kassaflödena till aktieägarna eller indirekt på de kassaflöden som bolaget genererar ur ett operativt perspektiv.

Följaktligen ingår modeller baserade på diskontering av utdelningar till aktieägarna i bolaget, men detta lyfter bara fram hur vinsterna distribueras, inte hur värdet skapas. De två perspektiven är dock direkt relaterade till varandra, vilket gör att det värderingstekniskt inte spelar någon roll vilket perspektiv man tar.  Fokus här är på kassagenerering.

Den mest kända indirekta kassaflödesmodellen är den sk fria kassaflödesmodellen. Den är användbar när du vill ha en vy över din nuvarande status på kassagenereringen från din verksamhet och är nyckeln till att skapa värde. Teoretiskt sett är detta kärnan i de flesta modeller, men i praktiken är det svårt. Kassaflöden varierar ofta mycket över tid, vilket gör dem svåra att förutse.

Relativa värderingsmodeller

Relativa värderingsmodeller bygger på jämförelser med andra företag inom samma bransch. Genom att titta på liknande företag och deras värderingar försöker dessa modeller att analysera ditt företag i förhållande till andra. Relativa metoder kan sedan illustrera om ett företag är över- eller undervärderat jämfört med liknande företag.

Men kan finnas risker med generella beräkningar eftersom förutsättningarna för enskilda företag är olika. Det kan hävdas att det var bristen på kritiskt tänkande som ledde oss in i finanskrisen 2008. Ibland värderar marknaden en hel bransch felaktigt och det är bäst att vara medveten om dessa risker.

För att göra en bra värdering bör de nyckeltal som jämförs vara i stort sett lika med de övriga företagen i jämförelsen. Det är därför du bör vara försiktig med vilka förhållanden du väljer. Resultatåtgärder som definieras på samma sätt över företag är ett bra ställe att börja. Men återigen finns begränsningen på marknaden själv. Eftersom ekonomin förändras över tiden kan industrins nyckeltal från förra året vara vilseledande när man analyserar ett företag idag.

Redovisningsbaserade värderingsmodeller

Värderingsmodeller som baseras på redovisning kommer från kassaflödesmodellerna. De bearbetas och anpassas så att det är möjligt att använda redovisningsinformation direkt i modellen. Redovisningsmodeller bygger på det bokförda värdet av tillgångar och skulder.

Modellerna är beroende av kongruensprincipen, det vill säga att förändringar i bolagets eget kapital endast kan förklaras av nettoresultat och transaktioner med aktieägarna. Den verkliga fördelen med dessa modeller är att de använder sambanden mellan de tre finansiella rapporterna: resultaträkningen, balansräkningen och kassaflödesanalysen. Detta för att indirekt härleda kassaflöden samtidigt som resultat- och balansräkningen används som input till själva värderingen. Dessa modeller brukar benämnas residualavkastningsmodeller.

Residualavkastningsmodell

Denna modell fokuserar på företagets förmåga att generera värdeskapande vinster både på kort och på lång sikt. Modellen är härledd från en utdelningsdiskonteringsmodell och är helt jämförbar med traditionella kassaflödesbaserade modeller som utdelningsdiskonteringsmodellen eller fria kassaflödesmodellen. Fördelen med modellen är att den direkt utnyttjar de nyckeltal för lönsamhet och tillväxt som vanligen används vid nyckeltalsanalys av företag, såsom beskrivet ovan.  Modellen använder sig av tre huvudkomponenter för att beräkna företagets värde:

• Bokfört eget kapital vid värderingstidpunkten
• Värdeskapande vinster från värderingstidpunkten fram till värderingshorisonten
• Ett beräknat horisontvärde som bygger på långsiktigt uthållig lönsamhet och tillväxt

Basen för värderingen är det bokförda egna kapitalet vid värderingstidpunkten. Detta beräknas utgående från eget kapital vid det senaste tillgängliga bokslutet inklusive den del av obeskattade reserver som kan betraktas som eget kapital.

Värdeskapande vinster är de vinster som överstiger det avkastningskrav på eget kapital som gäller för företaget. Avkastningskravet på eget kapital uttrycks vanligen i procent och kan jämföras med den faktiska avkastningen på eget kapital.

Om avkastningen på eget kapital är större än avkastningskravet skapas värdeökande vinster för företaget vilket påverkar värderingen positivt. På motsvarande sätt skapas värdeförstörande resultat om avkastningen på eget kapital är lägre än avkastningskravet.

Det beräknade horisontvärdet förutsätter att företaget har en långsiktigt uthållig lönsamhetsutveckling. Detta stadium uppnås när företaget har nått en stabil position på marknaden. Horisontvärdet är branschberoende.

Enterprise value (EV)

Enterprise value (EV) är ett vanligt förekommande mått på det totala marknadsvärdet på ett företag. EV är summan av vad ett företag är värt för samtliga investerare, det vill säga för både aktieägare och långivare. Det kan betraktas som det teoretiska priset för att köpa hela rörelsen, det vill säga priset för att köpa samtliga aktier samt betala av dess lån. EV är oberoende av företagets kapitalstruktur och kan därför användas för företag med olika kapitalstrukturer. EV inte av förändringar i kapitalstrukturen. Om ett företag tar in kapital från befintliga eller nya ägare leder det till en ökning av aktievärdet som kompenseras med en lika stor ökning av likvida medel.

Företagsvärderingar i startups

Den största utmaningen med företagsvärderingar i startups, dvs företag i ett tidigt skede utan intäkter, är att de flesta värderingsmodeller är beroende av intäkter och vinstprognoser. Det är däremot ett fåtal startups som i tidiga skeden som uppfyller eller överträffar sin initiala prognos. Det innebär att kvantitativa värderingsmodeller ofta inte leder till en korrekt värdering.

Berkus metoden

Berkusmetoden försöker kringgå problemet genom att använda både kvalitativa och kvantitativa faktorer för att beräkna värdet utifrån fem faktorer:

• Bolagets affärsmodell (basvärde)
• Tillgänglig prototyp (minskar tekniska risken)
• Kompetens hos management (minska implementeringsrisken)
• Strategiska relationer (minska marknadsrisken)
• Befintliga kunder eller första försäljning (minska produktionsrisken)

Berkus-metoden är en enkel uppskattning som ofta används för startups inom tech. Det är ett enkelt sätt att beräkna värdet, men eftersom det inte tar hänsyn till marknaden, är inte metoden så heltäckande som vissa investerare kräver.

Scorecard-modellen

Detta är en av de mer populära metoderna för värdering av startups som ofta används av affärsänglar. Metoden är baserad på jämförelsen med liknande uppstartsföretag i tidiga skeden, justering för medianvärderingen av företag som nyligen har finansierats i samma bransch och med liknande förutsättningar, för att sedan komma fram till en sk ”pre-money-värdering” av företaget (nyckeln är att jämförelsen måste göras med företag i ett liknande utvecklingsskede).

Till att börja med bestämmer du den genomsnittliga värderingen för nystartade företag ”pre-money” inom samma bransch. Efter att ha samlat in denna information är det dags att väga de viktigaste aspekterna som gör ditt företag unikt och justera därefter.

Att avgöra hur bolaget står sig mot andra i samma region med motsvarande förutsättningar görs genom att bedöma följande faktorer:

Grundarteam och management (0–30 %)

Grundarteam och management – värdet kommer att variera dramatiskt beroende på bakgrund och erfarenhet samt av att hur personer i grundarteamet kompletterar varandra.

Potentiell målmarknad (0–25 %)

Marknadsstorlek – ju större din potentiella marknad är, desto bättre. Finns det leads som är redo att köpa din produkt är det ännu bättre.

Om du har förväntade intäkter på kort sikt så är det betydelsefullt för värderingen. Däremot om du inte har några köpande kunder relativt snabbt kommer heller inte värderingen att vara lika hög. Den färdiga produkten kommer fortfarande att ha ett värde, men idealiskt sett har du tillräckligt med kunder så kommer investerare kan se potentialen för intäkter på kort sikt.

Produkt/teknik (0–15 %)

En bedömning av produktens unika förutsättningar, styrkor/svagheter mot andra alternativ på marknaden.

Konkurrenter (0–10 %)

Att komma in på en marknad med stor konkurrens kan innebära en risk. Då är det viktigt att du kan särskilja ditt erbjudande från andra alternativt på marknaden.

Marknadsföring/försäljningskanaler/partnerskap (0–10 %)

Det är bra att kunna påvisa att kundbasen växer och att kunderna återkommer regelbundet. En ökande kundbas med lojala kunder är positivt för värderingen.

Behov av ytterligare investeringar (0–5 %)

Övrigt (0–5 %)

För många investerare är grundarteamet avgörande för framgång. Är affärsidén unik och skalbar ökar det bara värdet på bolaget.

Venture Capital (VC-metoden)

Riskkapitalmetoden (VC-metoden), som namnet antyder, används oftast inom riskkapitalbranschen och för att värdera nystartade företag. Metoden bygger på att investerare vill kapitalisera på sin investering via en exit vid något framtida datum under företagets livscykel. En investerare kommer att kräva en avkastning lika med en multipel av deras initiala investering eller kommer att försöka uppnå en specifik intern avkastning baserat på risknivån i bolaget. VC-metoden diskonterar ett framtida värde som kan hänföras till företaget. Företagets framtida värde kan bestämmas med någon av de tidigare beskrivna metoderna, inklusive det diskonterade kassaflödet eller genom att använda marknadsmultiplar.

Att använda marknadsmultiplar är den vanligaste metoden för att komma fram till ett terminalvärde, eftersom en prognos av framtida kassaflöde vid den punkten skulle vara överdrivet spekulativ. Parterna kommer i allmänhet att använda ett pris/intjäningsförhållande för att beräkna terminalvärdet. När terminalvärdet har beräknats, beräknas post-money-värdet genom diskontering (dividera med en diskonteringsfaktor) som representerar investerarens avkastningskrav. Investeraren söker en avkastning baserat på någon multipel av sin initiala investering. Investeraren kan eftersträva en avkastning på 10x, 20x, 30x, etc., på sin ursprungliga investering vid tidpunkten för exit.

Den multipeln som krävs baseras på den risk som investeraren bedömer i bolaget. Ju högre risk, desto högre avkastning krävs. Om det krävs ytterligare kapital före en exit och investeraren inte deltar kommer utspädning att ske efter emissionen.

En av nackdelarna med VC-metoden är att den är beroende av förväntad tillväxt och framtida intäkter. Det är extremt svårt och spekulativt att beräkna företagets intäkter vid ett framtida datum. VC-metoden baseras på värderingsmultiplar för att beräkna en terminalvärdering.